Lepší Buffetov indikátor

Po úspešných rokoch 2019 a 2020, kedy sa akciovým trhom darilo nadpriemerne, čo bolo, vzhľadom na šialenú situáciu spôsobenú pandémiou COVIDu, pre mnohých prekvapujúce, začal aj rok 2021 neočakávane skvele.

Globálne akcie, reprezentované indexom MSCI World, zaznamenali za prvé 4 mesiace tohto roka výnos 13% (v EUR).

To je v aktuálnej situácii (pandémia, recesia) na prvý pohľad neuveriteľný výsledok, a tak sa stále objavujú správy o masívnej bubline v akciách a o nevyhnutne sa blížiacom krachu.

Jedným z ukazovateľov, ktorý sa na podporu tohto tvrdenia používa, je tzv. Buffettov indikátor. Ten dáva do pomeru kapitalizáciu akciového trhu a HDP krajiny, v tomto prípade USA. A keď je tento pomer vysoký, malo by to znamenať, že akcie sú príliš drahé a čaká nás krach.

Tu je aktuálny graf:

Zdroj: currentmarketvaluations

Buffett tento ukazovateľ spomenul v článku pre Fortune, v roku 2001. Povedal o ňom toto:

„Napriek limitáciám je toto asi najlepší individuálny ukazovateľ toho, aké drahé akcie sú v konkrétnom momente. Ako vidíte, v roku 1999 ukazovateľ narástol na bezprecedentnú úroveň. To mal byť veľmi silný varovný signál. … Pre mňa je posolstvo tohto grafu nasledovné: ak pomer klesne na úroveň okolo 70 – 80%, nákup akcií veľmi pravdepodobne pre vás dopadne dobre. Ak sa ale tento pomer blíži k úrovni 200%, zahrávate sa s ohňom…

Pri takýchto úrovniach môžete v najbližšej dekáde alebo dvoch očakávať trhové výnosy (vrátane dividend a pri 2% inflácii) po poplatkoch na úrovni 6% ročne.„

A tu je pôvodný graf, ktorý Buffett v článku použil:

Mám k tomu niekoľko poznámok:

• tento indikátor v žiadnom prípade nefunguje ako signál na predaj (nepredikoval bear markety v roku 1957, 1962, 1973, 1977, 1982, od roku 2015 bliká na červeno a nič)
• W. Buffett to tak ani nemyslel – v článku hovoril o tom, že pri vysokých úrovniach môžeme očakávať nižšie dlhodobé výnosy, nie že treba „PREDAŤ VŠETKO“
• tento článok spred 20 rokov je jediný (JEDINÝ) krát, kedy W. Buffett tento pomer ako ukazovateľ toho, či sú akcie drahé alebo lacné, spomenul. Odvtedy už nikdy. To podľa mňa hovorí o tom, že zmenil názor.
• myslím si, že skôr, než o iracionálnom raste cien akcií to hovorí o tom, že za ostatných 30 rokov začal rásť dopyt po akciových investíciách zo strany verejnosti, ktorá si uvedomuje, že si potrebuje vybudovať majetok, aby mala na dôchodku z čoho žiť. A že rastie váha finančného sektora v ekonomike.

O čom naozaj hovorí W. Buffett

Potvrdila to aj ostatné valné zhromaždenie Barkshire Hathaway, na ktorom sa W: Buffett vyjadroval k aktuálnej situácii v ekonomike a na finančných trhoch.

Hovoril o tom, že ekonomika, podporovaná stimulmi, šliape na plné obrátky („red-hot“). Hovoril aj o tom, že očakáva rast inflácie.

No tzv. Buffettov indikátor nespomenul ani raz.

Keď hovoril  ohodnotení akcií, špecificky veľkých technologických gigantov, ktoré sú hlavnými ťahůňmi rastu cien akcií, spomenul toto:

„Ohodnotenie mega-cap technologických firiem nie je „šialené“. Dôvodom sú nízke úrokové sadzby na americkom vládnom dlhu, ktorý je bezrizikovým merítkom, podľa ktorého sa hodnotí cena všetkých ostatných rizikových aktív. … Úrokové sadzby sa majú k hodnote aktív rovnako ako gravitácia k hmote. A výnosy amerických vládnych dlhopisov (Treasuries) sú prakticky nulové. … Ak tieto úrokové sadzby naozaj zostanú takto nízko, aktuálne ceny technologických firiem sú veľmi výhodné (bargain). … Google, Apple a ostatné sú neuveriteľné z pohľadu výnosnosti ich kapitálu. Kapitálu nepotrebujú veľa a v podstate chŕlia peniaze“

Toto vyžaduje trocha vysvetlenia.

Jediná bezriziková investícia sú vládne dlhopisy kvalitných krajín (USA, Nemecko, Japonsko).

Ak chceme dosiahnuť vyšší výnos, než bezrizikový, musíme, logicky, nejaké riziko podstúpiť. A čím väčšie riziko podstupujeme, tým väčší rozdiel v získanom výnose by sme mali očakávať (alebo alternatívne požadovať, ak je taká možnosť). Tento rozdiel voláme riziková prémia, alebo prirážka.

Dobre si to môžeme predstaviť pri úveroch – hypotéky sú pre banky najmenej rizikové úvery, pretože sú založené kvalitným kolaterálom. Spotrebné úvery, ničím nezaložené, predstavujú pre banky výrazne vyššie riziko nesplatenia, preto pri nich banky požadujú vyššiu úrokovú sadzbu, ako kompenzáciu tohto rizika.

Rovnako je to pri investíciách – pri investovaní do akcií podstupujeme vyššie riziko, ako pri investovaní do vládnych dlhopisov a preto pri nich očakávame vyššie výnosy.

Pokiaľ sa však nemení rozdiel v riziku,  rozdiel vo výnosoch (rizikový vs bezrizikový) by mal dlhodobo zostať konštantný.

To, čo Buffett hovorí je, že ohodnotenie (technologických) akcií síce stúplo, ale vzhľadom na očakávané výnosy sú investori stále kompenzovaní dostatočne, v porovnaní s bezrizikovým výnosom.

Takže rizikovú prémiu (equity risk premium) by sme možno mohli považovať za nový „Buffettov indikátor“

Veľmi jednoduchým ukazovateľom, ktorý hovorí o tom, aké dlhodobé výnosy môžeme od akcií očakávať, je tzv. earnings yield (miera ziskov). Vyrátame ho tak, že 1 vydelíme ukazovateľom PE (price/earnings), alebo pomerom cena voči ziskom pripadajúcim na 1 akciu.

Aktuálne frwardové P/E indexu S&P 500 (teda rátané na základe očakávanej ziskvosti firiem z indexu na najbližších 12 mesiacov) je okolo 22, čo je blízko historických maxím.

Earnings yield (mieru výnosovosti) vyrátame ako 1/22, teda 4,54%. Ak zisky firiem zostanú stabilné, teda nebudú rásť ani klesať, pri aktuálnej cene môžeme očakávať pre investorov dlhodobý výnos okolo 4,50%.

To je však veľmi konzervatívne očakávanie, pretože ziskovosť firiem v indexe historicky rastie v priemere okolo 10% ročne. Od toho však môžeme v tejto chvíli abstrahovať.

Základná otázka znie, či je nadvýnos okolo 4% ročne v porovnaní s bezrizikovu investíciou veľa alebo málo.

Pozrime sa na historický vývoj:

Zdroj: yardeni

Vidíme, že rozdiel medzi výnosovosťou akcií (earnings yield, zelená čiara na grafe) a reálnym výnosom 10-ročných vládnych dlhopisov je za ostatných 10 rokov viac-menej stabilný a z historického hľadiska je skôr nadpriemerný.

Na grafe je tiež pekne vidno dôvod krachu v roku 2000 – investori sa vtedy úplne zbláznili a boli ochotní rizikové aktíva – akcie kupovať s výnosom na úrovni bezrizikových vládnych dlhopisov. Riziková prirážka vtedy bola prakticky nulová. A keď sa ukázalo, že prísľuby masívnych ziskov sú jalové, ceny akcií prudko padly.

Dnes v takej situácii zďaleka nie sme.

Nie je dobrý nápad používať pri riadení investícií iba jeden indikátor, nech už je akýkoľvek. Na to sú finančné trhy a ekonomika príliš komplexné. Týmto článkom som chcel primárne varovať pred prílišným zjednodušovaním situácie a robením unáhlených záverov.

Kiež by to bolo také jednoduché.

Je pravda, že veľa bude závisieť od toho, ako sa ekonomika naštartuje po recesii spôsobenej pandémiou, ako sa bude vyvíjať inflácia a následne úrokové sadzby.

Inflácia a časom aj úrokové sadzby zrejme mierne porastú. Vzhľadom na očakávaný ekonomický rast, podporený vládnymi stimulmi, by to však podľa mňa nemal byť zásadný problém.

Akcie, a aj iné aktíva, sú relatívne drahé, o tom niet najmenších pochýb. Aj naďalej budú veľmi volatilné. No nemyslím si, že nás čaká krach, prepad cien o desiatky percent, minimálne v oblasti globálnych akciových indexov. Zároveň je však podľa mňa nereálne očakávať v najbližších 5-10 rokoch výnosy akcií na úrovni rokov 2018-2019.

Rozumnejšie bude pripraviť sa na skromnejšie obdobie. Investovať jednoducho, rozumne a lacno. A mať adekvátne diverzifikované portfólio.