Zlato je zlá investícia, dokonca aj pre rímskeho legionára 

Zlato ľudí fascinuje odjakživa. No napriek tomu, že ho poznáme tisíce rokov, nie je nám celkom jasné, na čo je vlastne dobré. A o tom, či do žltého kovu investovať, sa rozhodujeme na základe mýtov a povier, namiesto tvrdých dát. Skúsme sa teda pozrieť, či má zmysel ho začleniť do vášho portfólia.

 Na čo je nám zlato?

Veľmi pekne to skomentoval Warren Buffett:

"Zlato najprv vykopeme zo zeme. Potom ho roztavíme, vykopeme ďaľšiu dieru, zakopeme ho do nej, a platíme ľudí, aby stáli okolo a strážili ho. Nie je z neho žiadny úžitok. Keby prišli mimozemšťania, veľmi by sa divili."

Aby sme boli féroví, zlato má niekoľko typov použitia - v elektrotechnickom priemysle alebo na výrobu šperkov. To je však len malá časť celkového množstva kovu. Drvivá väčšina je, tak ako hovorí W. Buffett, schovaná v zemi a strážená.

V minulosti sa zlato využívalo ako peniaze. A nie je žiadna náhoda, že zo všetkých chemických prvkov z Mendelejevovej sústavy "padla voľba" práve na zlato:

V prvom rade to nie je plyn. S tým by sa platilo len veľmi ťažko. Nepodlieha korózii ani nereaguje s inými látkami. Je veľmi ťažké ho zničiť. Nie je rádioaktívne - teda nie je nebezpečné pre svojho majiteľa a ani sa časom nerozpadne. Je ho relatívne málo (oproti ostatným prvkom) na to, aby bolo vzácne, no nie veľmi málo (vieme ho nájsť a ťažiť pomerne jednoducho). Je dostatočne pevné, aby si udržalo tvar, no nie príliš, aby sa nedalo tvarovať (razenie, valcovanie) a dá sa roztaviť.

Tu je super podcast na túto tému.

Zlato ako platidlo používali už dávne civilizácie. Doba sa však zmenila a zlatom dnes už nezaplatíte takmer nikde. Či je to dobre alebo zle, je na inú debatu, ja osobne na nákupy uprednostním bankovú kartu pred krugerandami kedykoľvek.

Zlato nie je dobrá investícia

Zaujímavé je, že práve tie vlastnosti, pre ktoré je zlato favoritom na výrobu mincí, ho absolútne diskvalifikujú ako investíciu. Je to jednoducho mŕtvy kov, ktorý sa nemení. Je furt rovnaký teraz aj o tisíc rokov. Od investície však očakávame niečo iné - rast, výnosy, dividendy, schopnosť uspokojiť nejaké ľudské potreby.

Opäť zavolajme na pomoc W. Buffetta. V roku 2012 napísal:

"Celková zásoba zlata vo svete je približne 170.000 ton. Ak by sme všetko toto zlato roztavili, vznikla by kocka s hranou zhruba 21 metrov. Pri cene 1750 USD za uncu by jej hodnota bola okolo 9.6 triliónov dolárov. Volajme túto kocku Kopa A.

Vytvorme teraz Kopu B s rovnakou hodnotou. Za tú cenu by ste si mohli kúpiť všetku poľnohospodársku pôdu v USA (400 miliónov hektárov s ročnou produkciou asi 200 miliárd USD), plus 16 ExxonMobilov (najziskovejšia firma na svete so ziskom 40 miliárd USD ročne). Po všetkom tom nakupovaní by nám ešte zostalo vreckové v hodnote trilión dolárov (po takom masívnom hýrení nemá zmysel teraz trocháriť). Viete si predstaviť investora s balíkom 9,6 trilióna dolárov, ktorý by si vybral Kopu A?"

Odvtedy sa situácia trochu zmenila. Cena zlata klesla na 1.240 USD za uncu, tým klesla hodnota kopy A na približne 6,8 trilióna USD.

Nová Kopa B by teda mohla obsahovať 15 najväčších firiem na svete (Apple, Alphabet, Microsoft, Amazon, Facebook, Berkshire, Alibaba, Johnson&Johnson, ExxonMobile, JPMorgan Chase, Wells Fargo, Bank of America, General Electric, Walmart, Procter Gamble) a keďže som veľkorysý, zostalo by aj vreckové vo výške 1 trilión dolárov. Aj tak si neviem predstaviť, kto by si vybral Kopu A.

Základný argument je totiž stále rovnaký - zlato netvorí žiadny výnos, "nemnoží sa" tak, ako to robia dobré investície. Zlato stúpa vtedy, keď sa ľudia boja. Je to stávka na to, že stav sveta v budúcnosti bude horší, ako dnes. Že ľudia budú mať strach z toho, čo príde. A jediný spôsob, ako na zlate zarobiť,  je nájsť niekoho, kto sa bude báť viac, ako ste sa báli vy, keď ste ho kupovali. A bude ochotný zaplatiť vám. Takýto spôsob investovania je však v príkrom rozpore s realitou - ľudstvo sa má lepšie ako pred 20, 30 alebo 100 rokmi.

A presne túto realitu odzrkadľujú aj výnosy zlata. Za posledných 5 rokov je to samozrejme veľká strata (-6,44 % p.a.). Za posledných 10 rokov je výnos zlata 4,74% p.a., za posledných 20 rokov je to 4,72%p.a. a za posledných 30 rokov zlato prinieslo výnos 0,83% p.a.

Dlhodobý nominálny výnos zlata (za posledných 100 rokov) sa hýbe okolo 1% p.a.

Ak si chcete vybudovať majetok investovaním, takéto výnosy sú pre vás obrovský problém. Prečo teda tak veľa ľudí do zlata "investuje" alebo o tom aspoň uvažuje? Podľa mňa robia jednu zásadnú logickú chybu, konkrétne si zamieňajú príčinu s dôsledkom.

Zlato je vzácne, drahé a je symbolom bohatstva. Na každom rohu vidíme, že bohatí ľudia vlastnia zlato. Z toho odvodzujeme, že ak chceme byť bohatí tiež, musíme aj my kupovať zlato. Lenže tak to nefunguje. Skutočne bohatí ľudia najprv zbohatli, až potom začali kupovať statusové symboly. Tak ako nikto nezbohatne tým, že sa bude voziť v Mercedese, bývať v najdrahšej štvrti, chodiť na luxusné dovolenky a kupovať handry od Armaniho, nezbohatne ani "investovaním" do zlata.

Okrem nízkych výnosov sú ďaľším zásadným problémom pri investovaní do fyzického zlata obrovské náklady. Všetky horeuvedené výpočty vychádzajú zo spotovej ceny. Za tú však fyzické zlato nikde nekúpite. Vy nakupujete za predajné ceny. A tie sú diametrálne odlišné.

Zlatú tehličku s váhou 1g si môžete v Münze Österreich aktuálne kúpiť za 48,80 EUR. To je prirážka 41% oproti aktuálnej spotovej cene! Tehlička s váhou 5 gramov stojí 190 EUR (prirážka takmer 10% voči trhovej cene). Väčšie investície sú výhodnejšie, 500g tehlu kúpite za 17.476 EUR, čo je prirážka 1,05%. Len pre porovnanie - náklady na nákup akcií u dobrého online brokera sú okolo 0,10%.

Na to, aby ste svoj prípadný zisk zrealizovali, však potrebujete zlato predať. Na nákupné ceny sa však rovnako dáva diskont (niektorí predajcovia sľubujú, že zlato, kúpené u nich, odkúpia za trhovú cenu. Žiadny problém, ak som vám ho predal s prirážkou 10%). Rozdiel medzi nákupnou a predajnou cenou pri menších objemoch môže byť kľudne 20% a viac, pri väčších tehlách (500g) okolo 5%.

Ak teda kúpite 5g zlata, vzhľadom na historické dlhodobé výnosy je veľká pravdepodobnosť, že budete čakať 27 rokov, kým ju budete schopní predať bez straty. Nenadarmo predajcovia zlata zdôrazňujú, že ide o dlhodobú investíciu.

Ak ho nechcete mať doma v skrini, treba tiež prirátať nemalé náklady za skladovanie.

Zlato sa dá kúpiť aj lacnejšie, napr. investovaním do niektorého zlatého ETF. Tým však automaticky prídete o jednu mýtickú vlastnosť zlata - ochranu pred finančným kolapsom.

No dobre. Zlato možno neprináša závratne vysoké výnosy. No existuje niekoľko ďaľších argumentov, prečo vlastniť zlato. Z nich najznámejšie sú:

• zlato chráni pred infláciou (je uchovateľom hodnoty)
• zlato je "bezpečný prístav (safe harbour)" v časoch kríz a neistoty

Na tieto dva, a iné, argumenty sa pozreli Claude B. Erb, CFA, and Campbell R. Harvey. Výsledky ich analýzy zverejnil v článku s názvom The Golden Dilemma v roku 2013 Financial Analyst Journal. Pozrime sa, čo zistili. Len podotýkam, že celý výskum je vedený z pohľadu USA, respektíve amerického investora.

Zlato ako ochrana proti inflácii

Tento argument hovorí, že ak je inflácia napr. 10% ročne v období 10 rokov, tak aj cena zlata musí v tomto období stúpať rovnakým tempom. V realite to vyzerá takto:

Graf ukazuje ceny zlata vs. úroveň amerického indexu spotrebiteľských cien (CPI) v konkrétnych mesiacoch. Cena zlata v priemere stúpa s úrovňou CPI, no nie úplne presne. Sú obdobia, kedy cena zlata stúpa rýchlejšie ako inflácia, sú obdobia, kedy rast cien zlata za infláciou zaostáva. Z krátkodobého hľadiska sa (z mesiaca na mesiac) dá inflácia celkom dobre predpovedať, v tomto prípade sa hovorí aj o očakávanej inflácii. Zlato nás však pred ňou neochráni.

Čo ak predĺžime intervaly na 1 rok? Bude zlato fungovať ako poistka pred neočakávanou infláciou?

Nie.

Medzi zmenami cien zlata a ročnou  infláciou nie je žiadna korelácia. Jednoznačne pozitívny vzťah medzi týmito 2 veličinami existuje len pri jednom pozorovaní a to v roku 1980.

No dobre, ale v dlhšom časovom období to už fungovať musí!

Nuž, nemusí.

V grafe vidíme infláciu v 10-ročných po sebe sa opakujúcich obdobiach, ako aj nominálne a reálne výnosy zlata v tých istých intervaloch. Graf ukazuje, že napriek relatívne stabilnej inflácii volatilita nominálnych aj reálnych výnosov zlata je vysoká. Môžeme teda urobiť záver, že inflácia ovplyvňuje výnosy zlata v dlhom časovom horizonte len veľmi málo. Okrem toho, ak zoberieme do úvahy, že reálne 10-ročné výnosy zlata od roku 1988 do roku 2005 boli negatívne, vyzerá to tak, že ani v budúcnosti zlato nemusí dostáť svojej povesti dlhodobého ochrancu pred infláciou (ak za dlhé obdobie považujeme interval 10 rokov).

Zlato ako "bezpečný prístav"

Autori definujú "bezpečný prístav" ako aktívum, ktorého cena je stabilná v časoch kríz a trhových paník a zároveň k nemu investori majú stály prístup a môžu ho spoľahlivo nakupovať a predávať bez toho, aby to malo zásadný vplyv na zmenu ceny daného aktíva. Bolo by tiež pekné, keby takéto aktívum malo schopnosť ochrániť investora pred tzv. tail riskom, teda udalosťou s malou pravdepodobnosťou výskytu ale obrovskými negatívnymi následkami, napr. hyperinfláciou.

Pozrime sa najprv na stabilitu ceny zlata v čase kríz a pádov cien akcií.

Ak by zlato fungovalo ako "bezpečný prístav", v 3. kvandrante by sa nachádzalo len veľmi málo pozorovaní. V skutočnosti je ich tam 17% a graf ukazuje veľmi nízku historickú koreláciu medzi výnosmi zlata a výnosmi akcií. Ako ochrana v čase prepadov na akciových trhoch teda zlato nefunguje.

Na to, ako sa zlato chová v časoch hyperinflácie, sa autori štúdie pozreli do Brazílie. Tá medzi rokmi 1980 a 2000 zažila infláciu na úrovni 250% ročne, mena bola premenovaná a zdevalvovaná niekoľko krát, nominálna cena zlata v lokálnej mene narástla masívne. Napriek tomu reálna cena zlata v danom období v Brazílii klesla o zhruba 70%. Veľmi podobný pokles reálnej ceny zlata zažili aj americký investori, hoci v USA hyperinflácia nebola.

Ani počas takýchto kríz sa zlato nezačalo používať ako prostriedok výmeny - platidlo. Namiesto toho ľudia začali "bartrovať" - vymieňali tovary za iné tovary alebo služby a naopak. Zlato nemá v takýchto chvíľach žiadnu pridanú hodnotu a preto ho nikto nepoužíva.

Ak teda chcete hyperinfláciu alebo inú krízu prežiť bez ujmy, lepším riešením zrejme bude naučiť sa robiť niečo, po čom bude dopyt. Alebo si vykopať studňu, prípadne založiť farmu.

Každopádne, investovať do zlata v tom období nebolo úplne márne - tí, ktorí si svoj majetok a úspory nechali v lokálnej brazílskej mene alebo v štátnych dlhopisoch, prišli prakticky o všetko. V porovnaní s tým znie reálna strata hodnoty zlata "iba" 70% ako výhra.

Na to, aby vám takýto "hedge" zafungoval,  musíte byť Génius hyperinflačných a iných katastrofických predpovedí. Hoci hyperinflácia z času načas v niektorej krajine nastane, je veľmi problematické odhadnúť, či, kde a kedy sa tak stane. Napríklad o hyperinflácii v rozvinutých krajinách, spôsobenej masívnym tlačením peňazí centrálnymi bankami sa hovorí už zhruba 7 rokov. No všetci tí, ktorí sa na túto udalosť pripravujú nákupmi zlata, sa pri pohľade na stav svojich účtov určite netešia.

Potom je tu otázka prístupu ku zlatu v ťažkých časoch. Ak sa k nemu neviete dostať, tak ste ho ani nemuseli kupovať. Najlacnejší spôsob nákupu zlata je tzv. papierové zlato, napr. pomocou nejakého zlatého ETF. No v prípade kolapsu finančného systému dopadnete "ako Baťa s drevákmi".

Takže potrebujete fyzické zlato. Ale kam s ním? Úschova v domácej banke? Určite práve ona zostane v čase krízy otvorená. Zahraničná banka? Podarí sa vám tam vycestovať? A čo ak bude kríza aj tam? OK, takže úschova u predajcu zlata - jasne, práve táto s.r.o. prežije a vaše zlato vám bez problémov vydá. Zostáva úschova doma. Ak sa to o vás prevalí, zvyšujete pravdepodobnosť, že sa v čase chaosu a anarchie stanete terčom útoku ľudí, ktorí nemajú čo jesť a nemajú čo stratiť. Ťažká voľba.

Spomeňte si tiež na všetky tie zlaté poklady, ktoré vidíte v múzeách alebo ste o nich čítali. Všetko je to zlato, ktoré si raz niekto schoval ako poistku pre prípad ťažkých časov, alebo ho chcel ukryť pred nepovolanými očami a rukami. No nezafungovalo to - majitelia tohto zlata ho už nikdy nevideli a nemali z neho žiadny úžitok. Tieto poklady nikdy nenaplnili pôvodné ciele a zámery svojich majiteľov. Našli ho až archeológovia alebo hľadači pokladov po stovkách alebo tisíckach rokov. V podstate sú to veľmi smutné príbehy.

Zlato ako uchovateľ hodnoty

Na stránkach predajcov zlata sa často používa argument, že zlato si drží svoju hodnotu. Na podporu tohto tvrdenia používajú príklady ako tento: Pred 100 rokmi ste si za uncu zlata mohli kúpiť kvalitný oblek. Za ekvivalent ceny unce zlata si kvalitný oblek kúpite aj dnes. To môže, ale aj nemusí byť pravda, nikde som nevidel žiadne dáta, ktoré by to potvrdzovali.

Tu je ďaleko extrémnejší prípad:

Počas vlády rímskeho cisára Augusta (27 pred n.l. až 14 n.l) bol kombinovaný ročný plat rímskeho vojenského dôstojníka (centuriona) a vojaka (legionára) 40,89 uncí zlata, čo je v dnešných dolároch (2012) zhruba 65 500 USD. Aktuálny (2012) kombinovaný plat amerického armádneho kapitána a štandardného vojaka je asi 62 000 USD.

Vyzerá to teda tak, že niektoré typy príjmov, denominované v zlate, skutočne majú schopnosť uchovať v dlhom časovom horizonte svoju kúpnu silu. Problém je ten, že ten časový horizont je veľmi dlhý. Ja som síce optimista, ale na 2000 rokov to naozaj nevidím. Na druhú stranu, podľa všetkého aj odmena za prácu, denominovaná v USD, má tendenciu uchovať si svoju kúpnu silu.

No príklad s rímskymi vojakmi ukazuje, že zlato je veľmi zlá investícia. Ak by si pomyselný, večne živý centurion nainvestoval len 1 dolár do investície s ročným výnosom iba 1%, dnes by mal 439 miliónov USD.

Patrí teda zlato do portfólia?

Zlato má nízke výnosy, nechráni pred infláciou, malou ani veľkou (akcie a nehnuteľnosti to robia oveľa lepšie), a nepomôže ani v časoch kríz. Aký by bol teda dôvod pridať ho do vášho portfólia? Potenciálne sú ešte 2:

• zlato má nízku koreláciu s inými investičnými aktívami
• zlato tvorí istú časť globálnych investičných aktív, teda ak chcete mať naozaj trhové portfólio, mali by ste vlastniť aj zlato

Korelácia zlata s inými aktívami je síce nízka, ale nestabilná (za posledných 10 rokov je korelácia s S&P500 okolo 0,10). Ak by ste chceli, aby naozaj fungovalo ako tlmič volatility vášho portfólia, museli by ste ho vlastniť relatívne veľké množstvo (desiatky percent objemu). Je to však veľmi drahé, pretože tým sa zároveň pripravujete o dlhodobý výnos. Sú aj lacnejšie spôsoby.

To je zároveň odpoveď na to, či vlastniť zlato preto, že chcete mať trhové portfólio. Podiel investičného zlata (teda toho, čo nevlastnia centrálne banky a nie je v šperkoch) je asi 2% z celkovej trhovej kapitalizácie. A mať 2% čohokoľvek v portfóliu nemá žiadny význam, pretože na celkový výsledok to bude mať minimálny vplyv.

Budú ceny zlata stúpať alebo klesať?

Ťažká otázka, ešte ťažšia odpoveď.  Autori The Golden Dilemma sa pozreli na vývoj reálnej ceny zlata, vyrátanej ako nominálna cena/CPI, od roku 1975:

Graf ukazuje, že oproti historickému priemeru je zlato príliš drahé. Aktuálna úroveň je cca 5,12.  "Fér" cena na základe tohto ukazovateľa by mala byť niekde okolo 785 USD za uncu.

Z dlhodobého hľadiska ceny zlata vykazujú tendenciu návratu k priemeru, tzn. ak sú príliš vysoko, v nasledujúcom období klesajú, ak sú príliš nízko, v nasledujúcom období stúpajú.

Čím vyššie je reálna cena zlata, tým nižšie sú výnosy z neho v nasledujúcich 10 rokoch. Ak ho kúpite za cenu vyššiu ako približne 3,5, je vysoká pravdepodobnosť, že v najbližšom desaťročí na tejto "investícii" prerobíte.

Nechápte ma zle, prosím. Netvrdím, že na zlate sa nedá zarobiť. Dá. Ale je to špekulačný obchod, nie investícia a tak ho treba brať. Takisto nemám nič proti tomu, ak si chcete kúpiť pár zlatých mincí pre dobrý pocit, alebo preto, že sa vám páčia. Koniec-koncov, ja ich tiež niekoľko vlastním. No nestavajte na tom vašu finančnú budúcnosť. S veľkou pravdepodobnosťou budete sklamaní.

Ďaľšie zaujímavé čítanie o zlate:

• Starší, ale stále dobrý článok Petra Cmoreja, s ktorým súhlasím. Zaujímavá je diskusia - najhorlivejší diskutér, zástanca investovania do zlata a aj jeho predajca už zlato nepredáva. Čas všetko vylieči.
• Novší článok od Nora Nepelu na tému, či je zlato dobrá investícia, s ktorým súhlasím.
• Podobný post od M. Tomana z českého Finmagu. Píše mi z duše.
• Článok na tému zlato v portfóliu z New York Times od harvardského profesora ekonómie Grega Mankiwa. Skvelý ekonóm a autor. Ale s jeho závermi v tomto konkrétnom prípade nesúhlasím.
• Pár postrehov k tomu, ako sa zlato chová počas finančnej krízy (zo 14.2.2018)
  

Photo: Flickr